‘산업자본과 금융자본의 분리’ 존속해야

1. 개정안의 개요

재경부는 지난 5월 11일 PEF 활성화를 위한 간접투자자산운용업법 개정안 입법예고

– 소수(50인 이내)의 투자자로부터 장기자금을 조달하여 기업주식 등에 투자하고 투자대상기업의 경영성과·지배구조 개선 등을 통해 수익을 추구하는 합자회사(Partnership) 형태의 PEF 도입 추진

– PEF는 지배목적의 투자를 원칙으로 하고, 포트폴리오 투자는 규제함.

– PEF는 타인을 위해 지급보증 가능하고, SPC를 둘 수 있으며 SPC는 무제한 차입가능하도록 함

주요 규제 완화

– 사모펀드의 성격에서 비롯된 규제완화, 금융지주회사법 및 은행법상의 소유관련 규제 적용배제,

은행법 및 보험업법, 기금관리기본법 등의 자산운용규제 적용배제, 금융산업의 구조개선에 관한 법과 공정거래법상의 기업지배와 관련한 규정의 일부 적용배제

(1) 사모펀드의 성격에서 비롯된 규제완화

불특정 다수로부터 자금을 조달하는 공모펀드에 적용되었던 투자자 보호장치와 기업조직에 관한 규제를 일부 완화함.

– 수익자 총회, 주주총회 소집의무 면제, 자산보관회사 감시기능 면제, 일반사무관리회사 선정의무 폐지 등 투자자 보호조항 적용배제

– 공시의무 및 감독규제 일부 완화

– 수익배분 및 비용분담 등에 관해 사적 자치를 인정하고 비공개를 허용

(2) 금융지주회사법 및 은행법상의 소유관련 규제 적용배제

은행 소유규제를 완화하여 산업자본이 은행을 보다 손쉽게 소유할 수 있도록 함

– 비금융주력자(산업자본, 엄격한 소유규제의 적용대상)도 은행을 지배하려는 PEF에 유한책임사원으로 10% 이내 출자할 경우 이런 PEF는 비금융주력자로 간주하지 않음.

– 상기 조건을 충족하는 PEF가 지배하는 SPC도 지분률 관계없이 모두 비금융주력자로 간주하지 않음.

– 상기 조건을 충족하지 않아 비금융주력자로 판정된 PEF가 유한책임사원으로 참여하여 30% 미만의 지분을 보유한 SPC도 비금융주력자로 간주하지 않음.

비금융주력자로 간주받지 않게 되면 은행주식을 특별한 허가 없이 10%까지 소유할 수 있고 금감위의 허락을 얻으면 그 이상도 소유 가능해짐

– 현재 산업자본은 의결권이 있는 은행주식을 4%까지만 소유 가능함.

(3) 은행법, 보험업법, 기금관리기본법 등에서의 자산운용규제 완화

금융기관의 PEF 진출을 활성화하기 위해 건전성 규제 일부 적용 배제

– 은행과 보험사의 타회사 출자한도(15%) 규제의 적용 배제

– 연기금의 경우 기금운용계획에 의거한 PEF 지분취득은 관계 법률에 의한 인가, 허가, 승인을 얻은 것으로 간주함.

(4) 금융산업의 구조개선에 관한 법 및 공정거래법 적용 일부 배제

재벌의 무분별한 확장을 방지하기 위해 도입된 타회사 주식취득 및 지배규제 조항의 적용을 배제

– 재벌이 타회사 주식을 20% 이상 취득하는 경우, 또는 타회사 주식을 5% 이상 취득하면서 타계열사와 합쳐 당해 회사를 지배하는 경우 금감위 의 승인을 받도록 한 현행 규정의 적용 배제

10년 동안 공정거래법상 지주회사로 간주하지 않음

– 지주회사로 간주되지 않음에 따라 공정거래법상 지주회사의 행위제한 규정인 동법 제8조의 2가 자동적으로 적용배제됨

– 제8조의 2에는 지주회사와 관련하여 산업자본과 금융자본의 분리를 규정한 조항이 포함되어 있으나 이 조항의 적용이 10년동안 배제됨

– 제8조의 3에는 재벌의 지주회사 설립과 관련한 채무보증 해소가 규정되어 있으나 이 조항 역시 적용이 배제될 것으로 보임

2. 규제완화에 대한 평가

(1) 전체적인 시각

사모펀드의 활성화와 기업소유권의 변동에 따른 경쟁법적 문제 등 두 가지 차원에서 규제완화의 영향을 평가해야 함

사모펀드의 활성화와 관련하여 일부 규제완화는 납득할 수 있으나 모든 규제완화가 그러한 것은 아님

– 공모펀드에 부수되었던 투자자 보호장치의 일부 완화는 대상이 사모펀드이고 이 법의 목적이 사모펀드의 활성화라는 차원에서 납득할 수 있음

– 그러나 PEF에 타인을 위한 지급보증을 허용하고, 아무런 제약없이 차입이 가능한 SPC에 대한 출자를 허용하는 것은 규제완화를 통한 활성화라는 차원에서 이해하기 어려운 것임

경쟁법적인 규제장치의 적용을 배제하는 것은 사모펀드의 활성화와 기본적으로 무관한 사항임

– PEF의 활성화가 추구하는 정책목표는 기업 지배구조의 효율화와 기업 경영권 거래를 통한 경영자에 대한 시장규율 강화임

– 그러나 경제력 집중 억제를 통해 시장에서의 경쟁을 촉진하고 재벌의 무분별하고 비효율적인 사업영역 팽창을 규제하는 것은 PEF의 활성화와 무관하게 계속 추진해야 할 또 다른 정책목표임

– 따라서 이런 규제를 완화하는 것은 PEF의 활동이 경제력 집중을 초래하지 않거나, 재벌의 무분별한 팽창을 초래하지 않을 것임이 명백한 경우에 한해야 함

마찬가지로 금융기관의 건전성을 유지하기 위한 자산운용 규제나 산업자본과 금융자본의 분리를 확보하기 위한 규제도 각각 나름대로의 정책목표를 달성하기 위한 수단이므로 원칙적으로 존속해야 함

– PEF를 활성화하기 위해 금융기관의 건전성을 저해하거나, 산업자본과 금융자본의 분리를 포기하는 것은 본말이 전도된 정책임

(2) 현행 개정안의 문제점

질문 1: 사모펀드의 공모화 방지장치는 있는가?

현재 복수의 PEF가 직접 연합하거나 혹은 동일한 SPC에 투자함으로써 한 회사의 지배권을 우회적으로 획득하는 것이 가능함. 이에 따라 “소수”의 투자자가 모인 펀드라는 사모펀드의 성격이 변질될 가능성이 있음

– 사모펀드가 규제를 훨씬 덜 받는 영업형태라는 점을 감안할 때 규제차익(regulation arbitrage)이 발생할 가능성을 배제하지 못함

– 물론 PEF와 SPC간의 연결단계가 단순할 경우 당초의 사원의 총수를 근거로 규제할 수도 있으나 단계가 복잡해지고, 법인과 개인이 사원으로 혼재하고 다양한 자금조달 수단이 이용될 경우 비공개되는 PEF에 대해 실제 관련자의 총수를 규제하는 것은 쉬운 일이 아님

질문 2: 비공개로 운영되는 합자회사(limited partnership)의 문제는 없는가?

PEF의 활동과 관련한 모든 측면이 투명하게 공개되는 것이 아님

– 정관 자체가 공개의 대상이 아니므로 정관기재사항중 일부(사원의 출자가액, 유한책임사원의 인적 정보)는 공개에서 누락됨.

– 뿐만 아니라 합자회사는 사원간의 계약에 의해 의결권, 손실부담 범위, 배당 우선순위 등을 출자금과 관계없이 별도로 정할 수 있는데 이 내용은 비공개 사항임.

– 그런데 출자지분을 중요한 규제근거로 삼고 있는 현재의 개정안은 실질적인 의결권의 향배를 간과할 수 있는 위험이 있음

– 예를 들어 현재는 재벌기업이 100% 출자한 PEF가 어떤 SPC를 설립하여 그 지분을 29%를 소유한 상태에서 무한책임사원이나 업무집행사원이 아닌 유한책임사원으로 참여할 경우 이 SPC는 재벌과 관련한 모든 규제에서 빠져 나갈 가능성이 매우 큼.

– 또 다른 예를 들면 재벌기업이 9.9% 출자한 PEF가 당해 재벌기업과 의결권에 관한 비공개 특별계약을 체결한 뒤, 다른 PEF와 연합하여 SPC를 설립하고 이에 재벌기업이 차입자금을 조달해 주거나 차입에 지급보증을 서는 경우 이런 SPC는 재벌과 관련한 모든 규제에서 자유로울 가능성이 큼

질문 3: PEF의 지급보증과 SPC의 차입 허용에 또 다른 문제는 없는가?

앞에서도 살펴 보았듯이 PEF의 타인을 위한 지급보증 허용은 휘하 SPC에 대한 변칙적인 지배의 도구로 악용될 가능성이 큼

SPC의 차입은 “차입에 의한 기업인수”(Leveraged Buyout: LBO)를 가능하게 하는데 이 수단은 적어도 미국에서는 “사기적 기업가치 이전” (fraudulent conveyance, fraudulent transfer)이라고 하여 실질적으로 금지되고 있음

– 사기적 가치이전이 성립하는 전형적인 예는 기업을 지배하는 대주주가 투기자인 제3자에게 자신의 보유지분을 시장가치보다는 크고 기업의 순가치보다는 작은 가격에 매각하고, 투기자는 이 매입자금을 금융기관으로부터의 차입에 의해 결제하고, 금융기관은 새롭게 회사의 대주주가 된 투기자가 제공하는 회사의 순자산을 담보로 취득하여 대출의 위험을 보호하는 일련의 거래를 들 수 있음.

– 이 경우 거래의 당사자는 각자 거래로부터의 차익을 누리지만 이것은 매각기업의 소액주주의 희생에 기반한 것으로 회사가치의 산일(散逸)을 초래하는 불법적 행위임.

– SPC가 차입을 할 수 있게 되면 이와 유사한 거래가 얼마든지 가능함. 위의 예에서 투기자인 제3자에 SPC를 대입하면 됨. 뿐만 아니라 위의 예에서 매입자금을 대출해주는 금융기관이 PEF의 대주주인 경우 이 금융기관은 실질적으로 담보권 행사를 통해 기업을 지배할 수도 있음.

질문 4: 은행에 관한 소유규제를 완화하는 것이 바람직한가?

현행 은행법(금융지주회사법)은 산업자본(비금융주력자)이 은행(은행을 소유하는 금융지주회사)의 의결권 있는 주식을 4% 이상 소유하는 것을 금지하고 있음

– 산업자본이 아닌 경우 10%까지 보유가능하고, 금감위의 승인이 있는 경우 그 이상의 보유도 가능함

– 다만 이 경우 자금의 출처 등과 관련한 대주주 적격성 심사를 받아야 함

그러나 현재의 개정안은 산업자본의 출자비중이 일정수준 이하로 낮고, 산업자본이 유한책임사원으로 참여하는 경우에는 폭넓게 비금융주력자로 인정해 주고 있어 실질적으로 은행에 대한 의결권 주식의 보유한도를 4%에서 10%로 늘려 주는 결과를 초래하였음

– 그러나 앞에서 살펴 본 바와 같이 합자회사의 사원간 특별계약, PEF의 타인을 위한 지급보증, SPC의 무제한적 차입 등의 방법이 동원될 경우 개정안에 명시된 조건은 전혀 제약적이지 않은 조건으로 전락하게 됨.

– 결국 현재의 개정안은 금감위의 승인이 없는 경우에는 재벌이 은행지분을 10%까지 소유할 수 있고, 금감위의 승인이 있는 경우에는 은행을 완전히 소유할 수 있도록 허용하는 것이 됨.

– 이에 비해 현재의 은행법에서 재벌에 적용되는 4% 의결권 주식 보유한도 규정에는 금감위의 승인후 예외인정 부분이 없어 재벌이 어떤 경우에도 4%를 초과해서 은행의 의결권 주식을 보유할 수 없음.(금감위의 승인이 있는 경우 10%까지 보유는 가능하되 의결권은 이 경우에도 4%까지만 행사함)

은행의 소유규제와 관련한 금융규제의 대원칙은 투자목적으로 보유하는 것이 분명한 주식보유는 허용하되, 지배목적으로 보유하는 주식보유는 엄격히 심사하고 규제하는 것임

– 미국의 경우 은행을 지배하는 모든 회사는 일단 은행지주회사로 정의되고 연준의 허가없이 은행지주회사가 되는 것은 불법임. 다만 투자목적으로 은행주식을 보유하는 것은 허용됨

– 현행 개정안의 경우 명시적으로 은행지배를 목적으로 하는 주식보유에 대해 규제를 완화하려고 하는 것이 문제임

질문 5: 금융산업의 구조개선에 관한 법 제24조의 적용을 배제한 이유는 무엇인가?

동법 제24조는 재벌이 계열금융사를 동원한 변칙적 기업결합을 제한하기 위해 도입된 조항임

– 계열금융사가 다른 회사의 주식을 20% 이상 소유하거나, 5% 이상 소유한 뒤 다른 계열사 지분과 합하여 해당 회사를 지배하게 되는 경우 금감위의 승인을 받도록 한 조항임

– 이 조항의 적용을 면제한다는 것은 계열 금융사(이 경우에는 재벌이 지배하고 있는 PEF)를 동원한 변칙적 기업결합을 규제하지 않겠다는 뜻으로밖에 해석할 수 없음

– 삼성카드의 처리와 관련하여 삼성생명이 현재 이 조항을 위배하여 감독당국의 조사를 받고 있는 상황을 고려해 보면 이 조항은 현실에서 실제로 재벌 계열사의 행위를 규율하고 있는 실효성 있는 조항임. 따라서 그 조항의 적용을 면제한다는 것은 커다란 경제적 효과를 미칠 것임

– 그 밖에 재벌 금융계열사의 PEF에 대한 출자는 설혹 이 조항의 평면적인 부활을 통해 규율할 수 있어도 당해 PEF가 “동일계열 금융기관”인지의 여부가 불분명하여 이 PEF를 통한 변칙적 기업결합의 가능성은 상존함

질문 6: 공정거래법상의 지주회사 적용을 10년 동안 일괄적으로 유예하는 것이 바람직한가?

공정거래법상의 지주회사 조항의 적용을 10년 동안 유예하기로 한 결정의 결과는 대략 3가지로 요약될 수 있음

– 우선 지주회사와 관련한 사후적 신고의무가 면제됨.

– 보다 중요한 것은 동법 제8조의 2에 있는 지주회사의 행위제한 규정이 포괄적으로 적용배제된다는 점임.

– 그런데 제8조의 2에는 제1항 4호와 5호에 산업자본과 금융자본의 분리를 규정하는 중요한 규제조항이 존재하고 있음. 따라서 지주회사의 적용을 면제하는 것은 곧 이 원칙의 적용을 송두리째 배제한다는 것을 의미함.

– 마지막으로 동법 제8조의 3에는 재벌이 지주회사를 설립하려고 하는 경우에는 계열사간 채무보증을 해소하도록 하고 있는데 이 조항 역시 PEF를 통한 회사지배의 경우에는 적용이 배제되고 있음

질문 7: 금융기관의 자산운용과 관련한 출자한도 규제를 완화하는 이유는 무엇인가?

개정안은 은행과 보험회사가 다른 회사 주식을 15% 이상 취득하지 못하도록 한 규제의 적용을 배제하고 있음

– 이 조항은 한편으로는 편중된 자산운용에 따르는 신용위험의 집중을 방지하고 다른 한편으로는 금융자본의 산업자본 지배를 방지하는 이중적 정책목표를 구현하는 조항임.

– 앞서 공정거래법 제8조의 2에 규정된 산업자본과 금융자본의 분리 조항의 적용이 배제된 상태에서 이 조항마저 유명무실하게 되면 금융기관의 PEF를 매개로 한 산업자본에 대한 지배는 사실상 아무런 규제없이 무제한적으로 허용되는 것과 마찬가지임.

– 유일하게 남아있는 규제는 공정거래법 제7조와 12조에 의한 기업결합 신고 및 심사인데 이 규제는 관련 시장에서의 경쟁제한 가능성을 심사하는 것이기 때문에 금융자본이 “관련 시장이 아닌 다른 업종에 해당하는” 산업자본을 지배할 경우 그 적용 가능성이 위축될 수 밖에 없을 것으로 보임.

– 대다수 국내 재벌기업의 소유구조가 취약하기 짝이 없다는 점을 고려할 때 이 개정안의 조항은 국내 재벌기업의 소유권의 향배를 결정짓는 뜻하지 않는 결과를 초래할 가능성을 배제할 수 없음

한편 기금관리기본법 등의 규제를 받는 연기금의 경우 (대통령령의 한도내에서) 기금운용계획에 의거하기만 하면 어떠한 PEF 출자도 관련법률에 의한 허가, 인가, 승인을 받은 것으로 간주하도록 하여 국민연금의 경우 거의 무제한적인 투자 가능성을 열어 놓고 있음

– 이것은 한편으로 기업의 인수경쟁을 불러 일으켜 주가를 상승시키고 주식시장을 부분적으로 부양하는 결과를 가져올 수 있으나,

– 반대로 국내의 거의 모든 기업이 국민연금의 잠재적 인수범위 안으로 포획됨으로써 의도하지 않는 부작용을 불러 일으킬 수도 있음.

질문 8: 과연 이 개정안이 통과되면 국내자본이 외국자본에 대항하여 “토종 기업”을 보호할 수 있는가?

재경부는 이 법의 개정 이유중 하나로 국내,외 자본의 동등경쟁기반 마련을 들고 있음

– 그러나 실질적으로 국내 산업자본에 대한 은행법상의 소유제한을 제외하고는 여타의 다른 규제는 대부분 국내자본과 외국자본에 동등하게 적용되고 있음

– 또한 이 개정안의 조항이 국내자본과 외국자본을 차별하고 있지도 않음. 다시 말해 이 개정에 의해 국내자본에 의한 국내기업 인수가 활발해질 수 있다면 그와 동등한 정도로 외국자본에 의한 국내기업 인수도 활발해질 수 있음

– 결국 이 개정안은 국내 산업자본에 대한 은행소유 제한을 풀어준다는 뜻 이외에는 국내자본과 외국자본간의 관계에 있어 어떤 다른 의미도 차별적으로 가지고 있지 못함

3. 개선방향

가장 중요한 문제점은 산업자본과 금융자본을 막론하고 국내 모든 기업의 소유권에 대한 엄청난 변동을 초래할 잠재력을 가지고 있는 이 개정내용을 공청회 한 번 제대로 가지지 않고 졸속으로 입법화하려는 재경부의 행태임

– 당연히 재경부는 국무회의 상정을 중지하고 공청회를 개최하여 사회의 다양한 의견을 수렴하여 합의를 도출한 후 입법화하는 신중한 태도를 보여야 할 것임.

– 이런 “적절한 절차”를 밟아야만 민영화의 대상이 되고 있는 특정 은행을 특정 재벌에 넘기려 한다는 세간의 오해를 불식할 수 있을 것임.

– 현재 상태로 개정안이 통과될 경우 참여정부는 자칫 “은행을 재벌에게 팔아 넘긴 최초의 정부”로 낙인찍힐 가능성을 배제할 수 없음

타인을 위한 PEF의 지급보증 허용 조항과 SPC의 차입허용 조항을 삭제해야 함

– 전술한 바와 같이 이 조항이 존속할 경우 PEF와 SPC가 변칙적으로 지배권을 확보하는 수단으로 악용할 가능성이 상존함

금융기관의 건정성 규제, 산업자본과 금융자본의 분리, 경제력 집중 억제 등 별도의 정책목표를 추구하는 기존의 규제는 존속시켜야 함

– 이런 원칙을 훼손해서까지 PEF를 활성화시켜야 할 아무런 논리적 근거나 현실적 시급성이 없음

– 구체적으로 금융기관의 자산운용 규제는 그대로 존속시키고,

– PEF 혹은 그 지배를 받는 SPC는 공정거래법상의 지주회사로 간주하되 필요시 지주회사의 행위제한 조항중 자회사의 주식지분 하한규제와 같은 규제는 일부 완화해주는 것을 검토할 수 있음. 그러나 산업자본과 금융자본의 분리를 규정하고 있는 조항은 계속 존속시켜야 함

– 금융산업의 구조개선에 관한 법의 관련 조문 역시 금융계열사를 동원한 재벌의 변칙적 기업결합을 규제하기 위한 수단이므로 존속시켜야 함

은행에 대한 소유규제는 산업자본 특히 재벌에 은행의 소유를 허용할 것인가에 대한 사회적, 이론적 합의가 있을 때까지 존속시켜야 함

– 재벌의 은행소유에 대한 어떠한 사회적, 이론적 합의도 없는 상태에서 불쑥 재벌에게 은행 소유한도를 늘려주는 것은 아무런 근거가 없는 행동임

국내기업에 대한 인수와 관련해서도 먼저 사회적, 이론적 합의가 존재해야 함

– PEF에 의한 전면적인 기업인수 보다 훨씬 약한 강도인 출자총액제한이나 계열금융사의 의결권 제한과 관련해서 재경부는 지속적으로 적대적 인수합병 문제에 대해 기업경영의 안정성 확보를 이유로 부정적 입장을 견지해 왔음

– PEF에 의한 전면적인 기업인수 허용은 그 바람직함의 여부를 논의하기에 앞서 기존의 정부 정책과 부합하지 않는 부분이 많음

– 따라서 먼저 재벌기업의 효율적 경영을 유도하기 위해 과연 전면적인 기업인수 합병이라는 처방을 사용할 것인지에 대한 주도면밀한 검토가 선결되어야 함